雙匯發(fā)展：吸收合并雙匯集團，助力產(chǎn)業(yè)鏈整合&治理結(jié)構(gòu)優(yōu)化
類別：公司研究 機構(gòu)：平安證券股份有限公司 研究員：文獻，劉彪 日期：2019-01-28
事項： 公司1月26日晚披露重大資產(chǎn)重組預(yù)案，擬向控股股東雙匯集團唯一股東羅特克斯發(fā)行股份的方式對雙匯集團實施吸收合并，雙匯集團預(yù)估值為401.67億元，公司擬以20.34元/股發(fā)行19.75億股收購資產(chǎn)，考慮雙匯集團持有公司股票將被注銷，實際新增股份為0.19億股。
平安觀點： 股權(quán)結(jié)構(gòu)未有重大改變，資產(chǎn)重組利好公司做大做強：截至1月18日，羅特克斯直接和間接持有公司73.25%的股權(quán)，本次交易完成后（不考慮現(xiàn)金選擇權(quán)），羅特克斯將直接持有公司73.41%的股權(quán)，股權(quán)結(jié)構(gòu)未發(fā)生重大變化。除上市公司股權(quán)外，本次擬注入資產(chǎn)包括海櫻公司、意科公司和軟件公司三家控股公司和參股40%的財務(wù)公司，分別從事調(diào)味料業(yè)務(wù)、沼氣發(fā)電、軟件開發(fā)及金融服務(wù)等業(yè)務(wù)。集團17年營收、凈利分別為505.95、45.23億元，若忽略可能發(fā)生的資產(chǎn)調(diào)整及關(guān)聯(lián)交易，簡單估算集團除上市公司外營收、凈利潤分別約為1.48、0.13億元，且考慮集團18年有息負債大幅降低，預(yù)計資產(chǎn)重組不會對公司盈利能力造成負面影響，并有利于優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)、完善肉類產(chǎn)業(yè)鏈，從而助力公司業(yè)務(wù)做大做強。
屠宰短期仍受困非洲豬瘟，集中度提升速度有望逐步加快：8月以來，非洲豬瘟防疫導致生豬調(diào)運受限，公司屠宰量增速出現(xiàn)放緩，4Q18受影響程度或略好于3Q18，頭均盈利得益于產(chǎn)區(qū)與銷區(qū)價差拉大，有望維持較好水平。往后看，非洲豬瘟、環(huán)保風暴、掃黑除惡正加速私屠濫宰退出市場，并提升不規(guī)范的大中型屠宰場的成本，雙匯憑借日趨強化的系統(tǒng)性作戰(zhàn)能力，在以價換量上規(guī)模策略下，有望最大化收割散戶份額，鮮肉銷量增速有望進入快車道，市占率或從2%逐漸提升至20%以上，開工率持續(xù)提升也有望帶動屠宰頭利持續(xù)向上。
肉制品正全面轉(zhuǎn)型，新思路帶來積極變化：17年底以來，公司進行大規(guī)模人事調(diào)整，核心部門引入新鮮血液，體現(xiàn)公司“調(diào)結(jié)構(gòu)、促轉(zhuǎn)型”的決心。在新管理層的帶領(lǐng)下，公司銷售體系&戰(zhàn)略方向調(diào)整有條不紊，研發(fā)、組織、渠道正全面優(yōu)化轉(zhuǎn)型，調(diào)結(jié)構(gòu)核心方向從西式&美式向存量市場廣闊、行業(yè)格局分散的中式轉(zhuǎn)變，并采取自建熟食門店終端的新路徑拓展市場。雖公司切入全新品類和渠道也需要經(jīng)驗的重新積累，但我們看到公司勇于試錯的態(tài)度和堅定不移的決心，肉制品銷量增速有望逐步改善。
長期投資價值正凸顯，維持“強烈推薦”評級：公司短期雖仍面臨成本壓力，但業(yè)務(wù)端出現(xiàn)積極變化，屠宰成長性日益凸顯，肉制品調(diào)整正全面展開，新變化或重新打開發(fā)展瓶頸。我們維持公司18-20年EPS分別為1.48、1.49、1.66元的預(yù)測，對應(yīng)PE分別為16.6X、16.4X、14.8X，維持“強烈推薦”評級。
風險提示：1、宏觀經(jīng)濟疲軟的風險：經(jīng)濟增速下滑，消費升級不達預(yù)期，導致消費端增速放緩;2、重大食品安全事件的風險：消費者對食品安全問題尤為敏感，若發(fā)生重大食品安全事故，短期內(nèi)消費者對品牌信心降至冰點且信心重塑需要很長一段時間;3、原料價格上漲風險：產(chǎn)品主要原料豬肉和雞肉的價格波動性較大，價格大幅上漲或?qū)е聵I(yè)績不及預(yù)期。
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